找出導致企業陷入財務困境的因素

一、運用代理理論分析

根據代理理論，當委托人對代理人的行為具有依賴性，并且獲取代理人的信息要付出高昂的代價時，在代理關系中就存在道德風險。當企業同時存在股票融資和債券融資時，企業的投資行為同樣會產生道德風險。債權人具有優先的收益索償權及企業破產時財產的優先索償權，企業價值上升時，企業價值的增長要由股東與債權人分享，并且債權人分享固定且優先的收益。因此，盡管企業面臨一個凈現值為正數的投資項目，在最終風險由股東承擔的情況下，股東只要沒有從中獲得與之所承擔風險相對應的報酬，就會拒絕將股權資本投入到這個凈現值為正數的投資項目中去。而只要企業存在著未清償的債務，就會存在企業提高資產的風險程度向債權人轉嫁經營風險的道德風險問題。

當企業面臨財務危機時，這種轉嫁風險的動機將更加強烈。因為企業面臨著財務失敗，股東出于自身利益的考慮，不會增加新的投資，因此，冒險的股東可能會違背與債權人簽訂的契約，將企業所能控制的現有資源投入到風險更高的項目中去：一旦成功，會擺脫困境并分享較高的盈余;一旦失敗，則宣告破產。而保守的股東可能會傾其所能轉移企業的資產，比如變賣企業有價值的資產。在極端的情況下，企業有可能通過非法手段粉飾企業財務報表，封鎖消息，制造虛假的財務信息，誘使外部股東或債權人進行投資，以向新的股東或債權人轉嫁風險。這一系列的道德風險在一定程度上導致了企業財務狀況的進一步惡化。

二、運用企業戰略學理論分析

企業戰略學理論是從戰略管理的角度探求企業陷入財務困境的直接原因。這一方面的研究一般根據Porter的競爭優勢理論，強調競爭對手進入和替代的威脅以及與客戶或供應商討價還價能力等因素，分析這些因素后就可以確認企業在降低成本、產品差異化、市場競爭策略上所具有的比較優勢。一些外國學者認為，導致企業財務上出現問題的原因是多方面的。基于此，研究人員進行了大量的案例研究，其目的就是找出導致企業陷入財務困境的共同因素。

Argenti將處于財務困境的公司所面臨的問題總結為以下幾個方面：①五種管理失誤，即首席執行官權力過大、董事會主席和首席執行官的職位沒有分離、財務總監沒有相應的權力、董事會缺乏必要的管理能力而且態度消極、董事會這一層以下缺乏管理深度。②三種財會體制弱點，即預算控制能力不足、現金預測不足、管理人員對成本控制認識不足或能力缺乏。③公司對其經營環境感覺不靈敏，缺乏對突發事件的應變能力。④存在一些常常能導致公司經營失敗的錯誤。

1991年，Pratten將導致公司陷入財務困境的原因歸結為以下四點：①商業環境的變化，如競爭、技術發展的變化。②經濟環境的變化，如通貨膨脹率、利率、匯率的變化。③公司發展速度過快導致資金不足。④管理失敗，如戰略制定的失誤。另外，Pratten還結合80年代末和90年代初所出現的新情況，總結了一些新的影響因素，如經濟全球化、管制的放松及技術進步的加快造成國際競爭激烈程度的加劇等等。

三、運用非均衡理論分析

非均衡理論，如混沌理論和災害理論，主要是描述性的，即它們發現了企業陷入財務困境前的某些征兆，但沒有找到能夠解釋引起財務困境的真正原因。

混沌理論主要從考察一個乃至其后一系列由其產生的微弱干擾對整個系統的影響入手，指出當這一系列微弱干擾對系統的非均衡影響逐步累加時，最終會導致整個系統偏離原來的均衡狀態。混沌理論認為這些攪動都是外生的，而且在很大程度上具有不可控性，比如自然災害、政府政策等。

災害理論主要關注系統中的幾個潛在均衡點，著重分析在一些逐漸平緩發生的變化后出現的突然的、不連續的變化對整個系統的影響。Ho和Saunders(1980)首次將災害理論應用于破產研究領域，他們使用災害理論研究美國的銀行管制，發現銀行的破產不是因為逐步衰落而引起的，而是一種由管制機構行為引起的突然倒閉。另外一些研究則將破產與具體的經濟原因聯系在一起，如消費者偏好、企業生產函數的變化、市場結構、行業特征、公司的成長特點、資本結構特征及在行業中的相對地位等等。

四、運用規范性理論分析

Scott于1981年將企業破產定義為權益價值小于零或資不抵債，并總結出由四種財務模型組成的解釋公司破產的規范性理論。

第一個模型是期權定價模型。該模型將負債經營的企業看成是被債權人持有的證券，而股東持有一個以該證券為標的物的看漲期權，只有在企業的總市場價值(MV)高于債務價值(D)時，股東才會行使該看漲期權。在企業破產的可能性和期權的價值之間存在直接的聯系，而期權價值的一個重要決定因素是MV與D差的期望和MV方差的比值。所以企業破產的概率由企業的MV及D共同決定。

第二個模型是不存在外部資本市場條件下的賭徒破產模型。該模型假設企業無法通過證券市場籌集資本，企業每期都以一定概率得到一個正的現金流和一個負的現金流，所以存在企業在一定期間內總是得到負現金流的可能性。如果企業得到負的現金流，那么它就必須變賣資產來彌補損失，當資產價值小于零時，企業破產。根據前面的假設，存在企業在一定時期內總是得到負的現金流的情況。在此條件下，企業破產的概率由現金流(CF)和企業凈資產清算價(KA)之和的期望與CF方差的比率決定。

如果放松企業不能和外部資本市場接觸的假設，其余假設和第二個模型相同，就得到了第三個模型，即具有完美外部資本市場條件下的賭徒破產模型。在此條件下，企業的破產概率由企業現金流(CF)和企業的總市場價值(MV)之和的期望與CF方差的比率決定。

進一步放松對資本市場的假設，就可得到第四個模型，即外部資本市場不完美條件下的賭徒破產模型。該模型進一步考慮了融資成本、稅收及其他市場不完善因素對企業破產的影響。在此條件下，企業的持續經營價值與其凈資產清算價值之間會存在較大的差距。在這種情況下，衡量企業流動性的指標，即在其他所有融資渠道都被切斷時公司所能存續的時間，就可能成為計算企業破產風險的一個重要因素。?